Obowiązek sporządzenia prospektu w Holandii: kiedy oferta papierów wartościowych wymaga takiego prospektu

Oferowanie papierów wartościowych inwestorom w Holandii wymaga prospektu zatwierdzonego przez Autoriteit Financiele Markten (AFM), chyba że obowiązuje zwolnienie. Obowiązek ten wynika z unijnego rozporządzenia w sprawie prospektu emisyjnego, które ma bezpośrednie zastosowanie w prawie holenderskim, i powstaje w momencie oferty publicznej, a nie w wyniku wielkości spółki ani notowania. Większość holenderskich zbiórek funduszy opiera się na zwolnieniu, a zatem praktyczne pytanie brzmi, które zwolnienie jest odpowiednie i jakie wymogi nadal obowiązują.

Kiedy oferta powoduje obowiązek sporządzenia prospektu emisyjnego

Obowiązek ten powstaje w wyniku dwóch zdarzeń: oferty publicznej papierów wartościowych w Holandii oraz dopuszczenia papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym. Oferta publiczna jest szeroko definiowana jako komunikat, w dowolnej formie i dowolnymi środkami, który zawiera wystarczające informacje o warunkach oferty i papierach wartościowych, aby umożliwić inwestorowi podjęcie decyzji o zakupie lub subskrypcji. Za kwalifikujące się uznaje się prezentację rozsyłaną pocztą elektroniczną, stronę internetową z warunkami subskrypcji lub notatkę w newsletterze dla inwestorów. Niczego nie trzeba podpisywać ani nie trzeba dokonywać żadnych transakcji finansowych.

To właśnie ta szerokość jest pierwszą rzeczą, której założyciele nie doceniają. Obowiązek ten ciąży na oferencie, więc akcjonariusz sprzedający istniejące akcje szerokiemu gronu odbiorców jest objęty tym samym obowiązkiem, co emitent pozyskujący nowy kapitał. Dotyczy to zarówno holenderskiej spółki z ograniczoną odpowiedzialnością (BV), jak i notowanej spółki niepublicznej (NV). Nie da się go wyłączyć, nazywając dokument nieformalnym, dodając klauzulę wyłączającą odpowiedzialność lub określając odbiorców jako osoby kontaktowe, a nie inwestorów.

Co jest uznawane za papiery wartościowe, a co podlega innemu reżimowi

Papiery wartościowe (effecten) oznaczają instrumenty zbywalne: akcje i instrumenty równoważne, obligacje i inne instrumenty dłużne, kwity depozytowe oraz instrumenty dające prawo do ich nabycia. Instrumenty niezbywalne nie podlegają obowiązkowi sporządzania prospektu emisyjnego, dlatego umowa pożyczki prywatnej lub dwustronny instrument zamienny nie wymaga prospektu emisyjnego, a sporządzenie dokumentu jako niezbywalnego jest czasami najprostszym rozwiązaniem.

Niewypełnienie wymogów prospektu emisyjnego nie oznacza wyłączenia spod nadzoru. Udziały w funduszu inwestującym na rachunek zbiorczy uczestników to jednostki uczestnictwa w instytucji inwestycyjnej, co powoduje, że zarządzający podlega przepisom funduszu nadzorowanym przez AFM, a nie przepisom prospektu emisyjnego. Instrumenty łączące inwestycję z prawem do zwrotu z aktywów niefinansowych mogą być obiektami inwestycyjnymi, które podlegają własnym przepisom licencyjnym. Jeśli instrument nie pasuje do żadnego z tych przepisów, zazwyczaj odpowiada się, że pasuje do więcej niż jednego; pytanie o klasyfikację należy postawić na początku, a nie na końcu strukturyzowania.

Wyłączenia w rozporządzeniu w sprawie prospektu emisyjnego

Rozporządzenie wymienia oferty, które w ogóle nie wymagają prospektu emisyjnego. W praktyce holenderskiej istotne są oferty skierowane wyłącznie do inwestorów kwalifikowanych; oferty skierowane do mniej niż 150 osób fizycznych lub prawnych z każdego państwa członkowskiego, innych niż inwestorzy kwalifikowani; oferty, w których minimalne wynagrodzenie na inwestora lub nominał na jednostkę uczestnictwa wynosi co najmniej 100 000 EUR; oraz oferty akcji dla obecnych pracowników składane przez ich pracodawców.

Te zwolnienia są liczone, a nie szacowane. Limit 150 osób obejmuje osoby, do których zwrócono się o pomoc, a nie osoby inwestujące, i jest mierzony dla każdego państwa członkowskiego. Wysłanie prezentacji do 300 kontaktów i otrzymanie dwunastu subskrypcji nie oznacza objęcia Cię zwolnieniem. Inwestor kwalifikowany to zdefiniowany termin, który odnosi się do klientów profesjonalnych w rozumieniu MiFID II; zamożna osoba prywatna nie jest nim automatycznie, choć może skorzystać z tego zwolnienia, jeśli zostanie zachowana odpowiednia procedura. Prowadzenie aktualizowanej listy osób, do których zwrócono się o pomoc, w jakim charakterze i na jakiej podstawie, sprawia, że ​​zwolnienie jest możliwe do udowodnienia nawet rok później.

Wyjątek holenderski i dokument informacyjny AFM

Oprócz zwolnień unijnych, Holandia korzysta ze zwolnienia krajowego, które Rozporządzenie dopuszcza w przypadku mniejszych ofert. Od momentu wejścia w życie zmian w Ustawie o notowaniach publicznych UE 5 czerwca 2026 r. próg ten wynosi 12 mln EUR w całkowitym wynagrodzeniu obliczonym w okresie dwunastu miesięcy, liczonym łącznie dla emitenta i spółek z jego grupy. Podział oferty na transze lub na podmioty z tej samej grupy nie powoduje zresetowania tego limitu.

Holenderskie zwolnienie nie jest przepustką. Oferta oparta na nim musi zostać zgłoszona do AFM z wyprzedzeniem, a przed złożeniem oferty należy przedłożyć AFM ujednolicony dokument informacyjny, który musi zostać publicznie udostępniony. Dokument ma określoną formę i zawiera ostrzeżenie, że oferta nie podlega nadzorowi prospektowemu, aby inwestorzy mogli zobaczyć, co otrzymują, a czego nie. AFM nie zatwierdza treści, ale monitoruje te oferty, a wprowadzające w błąd oświadczenia w dokumencie narażają oferenta zarówno na działania nadzorcze, jak i odpowiedzialność cywilną wobec inwestorów.

Przyciąganie środków zwrotnych: osobny zakaz

Istnieje druga zasada, która dotyczy wielu finansowań, które ominęły wymogi prospektu emisyjnego. Zgodnie z artykułem 3:5 Ustawy o nadzorze finansowym (Wet op het financieel toezicht, Wft), w ramach działalności gospodarczej zabrania się pozyskiwania, uzyskiwania lub przechowywania środków zwrotnych od osób prywatnych poza zamkniętym kręgiem, chyba że jest się bankiem lub obowiązuje zwolnienie. Weksle pożyczkowe, obligacje i crowdfunding oparty na pożyczkach wiążą się ze środkami zwrotnymi.

Zwolnienia te działają częściowo równolegle ze zwolnieniami z prospektu, na przykład w przypadku opublikowania prospektu lub pozyskania środków wyłącznie w wysokości co najmniej 100 000 EUR na kontrahenta, ale nie są one tożsame. Finansowanie może zatem zostać zwolnione z obowiązku sporządzenia prospektu, a mimo to naruszać artykuł 3:5. Na te dwa pytania należy odpowiedzieć oddzielnie, a drugie z nich jest najczęściej pomijane.

Crowdfunding i trasy, które wiążą się z dołączoną licencją

Zbieranie funduszy za pośrednictwem platformy przenosi obciążenia regulacyjne, ale ich nie eliminuje. Dostawcy usług crowdfundingowych działający w UE potrzebują licencji zgodnie z europejskim rozporządzeniem w sprawie dostawców usług crowdfundingowych, przyznawaną w Holandii przez AFM, a właściciel projektu może pozyskać do 5 milionów euro za pośrednictwem licencjonowanych platform w ciągu dwunastu miesięcy. W ramach tego systemu platforma przeprowadza testy inwestorskie, arkusz kluczowych informacji inwestycyjnych i okres refleksji; poza nim te obowiązki spoczywają na Tobie.

Dwie pozostałe ścieżki obejmują własne licencje. Zarządzanie funduszem inwestycyjnym wymaga zezwolenia lub, poniżej progów, rejestracji w AFM, zgodnie z łagodniejszymi przepisami, które nadal ograniczają sposób wprowadzania na rynek. Świadczenie usług inwestycyjnych na rzecz innych podmiotów, na przykład plasowanie papierów wartościowych lub doradztwo w ich zakresie, wymaga licencji firmy inwestycyjnej. Spółka emitująca własne akcje nie jest firmą inwestycyjną; doradca, który plasuje emisję za opłatą, może nią być. Nasz poradnik dotyczący finansowania i papierów wartościowych dla spółek holenderskich omawia ścieżki komercyjne i związane z nimi prawa do zabezpieczeń, a nasza uwaga dotycząca umowy finansowania dotyczy samej umowy.

Co się dzieje po zebraniu pieniędzy

W przypadku spółek, których instrumenty są dopuszczone do obrotu, rozporządzenie MAR (Market Abuse Regulation) stosuje się bezpośrednio. Informacje poufne muszą zostać ujawnione jak najszybciej, chyba że spełnione są warunki opóźnienia ujawnienia, a opóźnienie zostanie udokumentowane i zgłoszone później. Listy osób mających dostęp do informacji poufnych muszą być prowadzone i aktualizowane. Osoby pełniące obowiązki zarządcze i osoby z nimi blisko związane muszą zgłaszać swoje transakcje. Zakazy wykorzystywania informacji poufnych i manipulacji rynkiem obowiązują natomiast wszystkich, niezależnie od tego, czy są notowani na giełdzie, czy nie.

Spółki nienotowane na giełdzie mają własne obowiązki. Informacje o inwestorach obiecane w dokumentach subskrypcyjnych muszą zostać dostarczone. Rejestry akcjonariuszy muszą być prowadzone prawidłowo, a każde przeniesienie akcji spółki z ograniczoną odpowiedzialnością wymaga aktu notarialnego. Obowiązki due diligence klienta wynikające z przepisów o przeciwdziałaniu praniu pieniędzy mają zastosowanie do stron przyjmujących nowych inwestorów, a nasz artykuł na temat dochodzeń KYC wyjaśnia, na czym polegają te kontrole.

Co się stanie, jeśli oferta nie będzie jednak zwolniona?

Oferowanie papierów wartościowych bez prospektu emisyjnego, w przypadku którego nie ma zastosowania żadne ze zwolnień, stanowi naruszenie Rozporządzenia o Prospekcie Emisyjnym, a AFM może nałożyć karę pieniężną lub grzywnę administracyjną i opublikować swoją decyzję. Dla spółki, która nadal pozyskuje środki, publikacja jest zazwyczaj bardziej szkodliwa.

Konsekwencje cywilne są odrębne i często poważniejsze. Inwestor, który dokonał subskrypcji na podstawie niekompletnych lub wprowadzających w błąd informacji, może dochodzić odszkodowania, a w niektórych przypadkach wycofać się z subskrypcji, co powoduje, że już wydany kapitał zamienia się w dług. Członkowie zarządu, którzy podpisali dokumentację, mogą zostać osobiście zdemaskowani, jeśli nieścisłość jest wystarczająco poważna. Nic z tego nie zależy od tego, czy AFM podejmie pierwsze kroki: poszkodowany inwestor może bezpośrednio zwrócić się do sądu cywilnego. Dlatego analiza wyłączeń i dokładność dokumentu ofertowego to dwie strony jednego procesu i obie powinny zostać sporządzone na piśmie przed podjęciem pierwszego kroku.

Inwestorzy zagraniczni i kontrola inwestycji

Odrębna przeszkoda ma zastosowanie w przypadku, gdy inwestor jest zagraniczny lub gdy podmiot docelowy działa na obszarze wrażliwym. Holenderska ustawa o kontroli inwestycji, Wet veiligheidstoets investeringen, fusies en overnames, obowiązuje od 1 czerwca 2023 r. i wymaga, aby o przejęciu znaczącego wpływu u kluczowego dostawcy lub firmy dysponującej wrażliwą technologią powiadomić Biuro ds. Inwestycji (Bureau Toetsing Investeringen) przed jego sfinalizowaniem. Transakcja, która powinna zostać zgłoszona, może zostać zawieszona lub anulowana, dlatego kwestia kontroli powinna znaleźć się w arkuszu warunków, a nie na liście kontrolnej zamknięcia transakcji. Nasza lista kontrolna M&A określa miejsce, w którym ta kwestia znajduje się w harmonogramie transakcji.

Co ustalić przed zwróceniem się do inwestorów

Najpierw zdecyduj, co emitujesz i czy jest to zbywalne, ponieważ ten pojedynczy wybór decyduje o tym, który system będzie obowiązywał. Następnie zdecyduj, do kogo się zwrócisz i to zarejestrujesz, aby zwolnienie, na które się powołujesz, było udokumentowane od pierwszego dnia, a nie odtwarzane później. Sprawdź dwunastomiesięczną sumę grupową przed, a nie po drugiej transzy. Sprawdź artykuł 3:5 oddzielnie od pytania w prospekcie. I zleć przegląd dokumentacji oferty, zanim opuści ona Twoje biuro, ponieważ zwolnienie nie naprawi dokumentu, który błędnie określa ryzyko.

Law and More Doradza emitentom, założycielom i inwestorom w zakresie ofert papierów wartościowych w Holandii, zwolnień i dokumentu informacyjnego AFM, kwestii licencyjnych w ramach WFT oraz obowiązków w zakresie kontroli transakcji. Zobacz nasz przegląd prawo korporacyjnelub kontakt Law & More B.V. zanim Twoja oferta zostanie rozesłana.